EKSKLUZIVNI INTERVJU: GUVERNER BORIS VUJČIĆ ZA JUTARNJI 'Poručujem HDZ-u, SDP-u i Mostu: ne smijete rušiti neovisnost HNB-a'

Boris Vujčić, guverner centralne banke, čovjek je pod pritiskom. Bankari, političari, dužnici… od njega sve više očekuju dramatične akcije.

Dojam je da nakon zadnjih parlamentarnih izbora rastu očekivanja od HNB-a. Postoji više ideja što bi HNB trebao raditi. S obzirom na to da, izgleda, postoji visoka razina suglasnosti između ključnih političkih stranaka (Mosta, HDZ-a, i SDP-a) o novoj monetarnoj politici, molio bih da redom prokomentiramo te ideje. Prvo, najviše se spominje ideja ‘rekunizacije’, odnosno ‘deeurizacije’ monetarnog sustava. Ona se vrlo često spominje u kontekstu ‘vraćanja monetarnog suvereniteta’. Vjerujete li u ostvarivost tih ideja?

- To je desetljećima stara ideja. Da ju je bilo moguće provesti na način koji ne bi bio štetan, već bi davno bila realizirana. Udio deviznih depozita u ukupnim štednim i oročenim depozitima u bankovnom sustavu trenutno iznosi gotovo 83%. Ta pojava valutne supstitucije, zamjene domaće valute stranom, naziva se eurizacija i ta pojava za Hrvatsku nije novije prirode - kada je Hrvatska postala samostalna država, zastupljenost depozita u njemačkoj marki u ukupnim depozitima bila je veća od 90%. Valutna supstitucija započela je još 1965. godine reformama u bivšoj Jugoslaviji. Hrvatski štediše su naviknuti i izrazito skloni štednji u stranoj valuti zbog negativnih iskustava s brojnim devalvacijama u prošlosti, ali i zbog tradicionalno velikih priljeva deviza od turizma i radničkih doznaka iz inozemstva. Hrvatska ima najviši stupanj depozitne eurizacije među zemljama srednje i istočne Europe koje su članice EU, a u usporedbi sa zemljama jugoistočne Europe taj je udio neznatno viši samo u Srbiji.

HNB već godinama provodi cijeli niz mjera destimulacije eurizacije i poticanja kunske štednje i kreditiranja. Od uvođenja posebnih kapitalnih zahtjeva za tzv. valutno induciran kreditni rizik, tzv. VIKR, gdje su banke morale izdvajati dodatni kapital za kreditiranje u stranoj valuti neosiguranim zajmoprimcima, do kontinuirano znatno većeg regulatornog troška za devize u odnosu na kune. Takve politike imale su umjereno pozitivan učinak na smanjenje eurizacije do početka krize, kad je eurizacija ponovo naglo skočila, zbog straha i posljedičnog nepovjerenja u domaću valutu. Time je u velikoj mjeri poništen dugogodišnji napor HNB-a na deeurizaciji. Nažalost, pri ulasku u EU morali smo ukinuti i VIKR jer se on smatrao ograničenjem slobode protoka kapitala, iako mi smatramo da je on opravdana i efikasna mjera regulacije koja pomaže deeurizaciji. I trenutno je regulatorno opterećenje deviza dvostruko veće nego kuna, a proces deeurizacije je ponovo prisutan. No, on je spor.

Dva su glavna ograničenje za bržu deeurizaciju. S jedne strane je to kontinuirano poticanje nepovjerenja u domaću valutu dugogodišnjim plašenjem stanovništva potrebom devalvacije vrijednosti kune, odnosno prognoziranjem neumitnosti pada njene vrijednosti, a s druge strane je to nedovoljno kredibilna ekonomska politika jer je povjerenje u domaću valutu, među ostalim, odraz povjerenja u domaću ekonomiju, odnosno ekonomsku politiku. Vjerojatnije je da će Hrvatska prije uvesti euro, nego će biti u stanju uvjeriti građane da, recimo, 75 posto štednje prebace u domaću valutu.

Iz SDP-a i Mosta vrlo često inzistiraju na povećanju udjela kredita u kunama. Iznesene su i ideje o destimuliranju štednje i kreditiranja u eurima. Kako gledate na te političke inicijative? Hoće li ih HNB poduprijeti?

- Na to pitanje sam djelomično već odgovorio. Kreditiranje u domaćoj valuti značajno smanjuje sistemske rizike i stoga je dobro promicati takve kreditne odnose. Tako je i Europski odbor za sistemske rizike donio preporuku o kreditiranju u stranim valutama, čiji je cilj, ukratko rečeno, smanjenje rizika vezano uz prekomjerno kreditiranje u stranoj valuti. Detaljnije, navedena preporuka ESRB-a pokriva sedam područja: svijest dužnika o preuzetom riziku, kreditnu sposobnost dužnika, kreditni rast potaknut kreditiranjem u stranim valutama, interno upravljanje rizicima, kapitalne zahtjeve, likvidnost i financiranje koji su vezani uz kreditiranje u stranim valutama i reciprocitet između home i host nadzornika u cilju onemogućavanja zaobilaženja mjera regulatornom arbitražom.

Pri ocjeni usklađenosti Republike Hrvatske s ovom preporukom, tim eksperata iz europskog sustava središnjih banaka detaljno je provjerio usklađenost mjera HNB-a s navedenom preporukom i utvrdio da je Republika Hrvatska potpuno usklađena s navedenom preporukom. Uz mjere koje su se provodile već dugi niz godina, poput većih kapitalnih zahtjeva bankama za valutno inducirani kreditni rizik zbog izloženosti u stranim valutama i obveznog informiranja klijenata o valutnim rizicima prije sklapanja kreditnih poslova, HNB je 2014. godine dodatno proširio, odnosno specificirao, obvezne informacije koje se klijentu moraju predočiti prije sklapanja ugovora o kreditu. Tako je banka klijentu dužna prikazati efekt značajnog rasta tečaja (10% za euro i 35% za ostale valute) i rasta kamatnih stopa (za 2 postotna boda). Osim toga, novouvedena regulativa također traži da se klijentu prvo ponudi kredit u domaćoj valuti, a ako banka nema takav kredit, potrebno je klijenta uputiti na informativnu listu banaka koje nude takav kredit.

Vezano uz relativne troškove eurskih i kunskih izvora sredstava, a koji su dio integralne politike HNB-a u nastojanju smanjenja eurizacije, HNB gotovo 15 godina kontinuirano svojim instrumentima i mjerama čini devizne izvore za banke skupljima u odnosu na kunske i tako praktički destimulira štednju u stranoj valuti. To je bilo posebno izraženo prije krize, a u pogledu izvora slično je i danas, jer unatoč HNB-ovu snažnom labavljenju svih instrumenata monetarne politike u posljednjih šest godina, regulatorni trošak i dalje je dvostruko veći ako banka pribavi devizna sredstva u odnosu na kunska. S druge strane, valja imati na umu da ako bi se regulatorni trošak za devizne izvore, koji i dalje imaju najveći udio u izvorima financiranja banaka, administrativno dodatno povećavao, to bi moglo imati nepovoljne posljedice na cijenu odobravanja kredita domaćim sektorima, neovisno o valuti.

Jesu li strukturne repo operacije HNB-a, koje ste najavili, veliki zaokret u monetarnoj politici, odnosno početak tiskanja novca? Pojedini mediji dali su upravo takve procjene.

- Naravno da ne. Monetarna politika u Hrvatskoj je izuzetno ekspanzivna, no njena ekspanzivnost, uz postojeća ograničenja strukturne prirode i zbog postojeće visine zaduženosti, nije ključna za pokretanje zdravog investicijskog ciklusa. Prostor, međutim, postoji na poticanju većeg kunskog kreditiranja. Potražnja za kunskim kreditima, nakon puno godina, počela je ponovo rasti. To je djelomično i posljedica lekcije koju su svi naučili iz kreditiranja u švicarskom franku. I banke i zajmoprimci. Bilo bi, naravno, bolje da je takva svijest postojala prije deset godina, no bolje ikad nego nikad. Najbolje se uči na greškama. U namjeri da dodatno omogući i potakne kunsko kreditiranje, kao što sam prije mjesec i pol najavio, početkom iduće godine HNB će prvi put koristiti strukturne repo operacije, osiguravajući bankama dugoročniju kunsku likvidnost, na dvije do tri godine, čime će utjecati i na kreiranje i spuštanje srednjoročne kunske krivulje prinosa. To će činiti na način da ne ugrozi temelj financijske stabilnosti, a to je stabilnost tečaja. Ne radi se ni o kakvom velikom zaokretu monetarne politike, ili početku tiskanja novca, nego o jednokratnoj operaciji jednakoj malom spuštanju stope obvezne rezerve kakve smo kontinuirano radili, s razlikom da će ova operacija funkcionirati s pasivne strane u bilanci banaka. Isto tako, kao što sam najavio prije dva mjeseca u Rovinju, unatoč vrlo maloj potražnji za kreditima HNB-a, koje trenutno po 0,5 posto plasiramo na redovitim repo aukcijama, HNB će te aukcije nastaviti kontinuirano održavati. U trenutnoj situaciji u kojoj je zemlja izašla iz recesije i potražnja za kunskim kreditima polako oživljava, očekujemo pozitivan učinak takvih operacija uz limitirane rizike, premda će taj učinak biti jasno ograničen strukturnim problemima o kojima sam govorio.

Što bi se, prema vašem mišljenju, dogodilo ako bi se ukinule valutne klauzule na kredite i depozite, a kao što u svojim prezentacijama predlaže glavni ekonomist Mosta Ivan Lovrinović?

- Valutna klauzula u kreditnim odnosima u Hrvatskoj posljedica je činjenice da je većina depozita u bankama u stranim valutama, daleko najviše u euru. Depoziti su glavni izvori sredstava banaka, a ako su oni pretežito u stranoj valuti, onda banke odobravaju i kredite koji su indeksirani uz stranu valutu, a u manjem dijelu i čiste devizne kredite. Za stabilnost banke, sigurnost njenih depozita, a time i cjelokupnog financijskog sustava nužno je da valutna struktura izvora sredstava banke bude usklađena s valutnom strukturom njezinih plasmana. U konačnici, vezanjem kunskih kredita uz tečaj kune prema euru banke osiguravaju depozite svojih štediša od tečajnog rizika, što je ključ povjerenja u sigurnost i stabilnost bankovnog sustava.

Ako bi se valutna klauzula zakonski ukinula, a da se istovremeno ne ukine i štednja u eurima, situacija kakvu smo imali u doba Jugoslavije, tada bi banke postale vrlo izložene tečajnom riziku, odnosno ranjive na promjene tečaja. To bi ugrozilo stabilnost bankovnog sustava i povjerenje štediša, ako se banke ne bi osigurale od tog rizika. Pod pretpostavkom da sve banke moraju osigurati svoju izloženost tečajnom riziku, pitanje je tko bi im mogao prodati to osiguranje i koliko bi ono koštalo. Vjerojatno je da bi trošak osiguranja velikim dijelom bio prevaljen na korisnika kredita kroz teže dostupne i, zbog viših kamatnih stopa, skuplje kredite.

Kada bi se, pak, ukinuli devizni depoziti, u uvjetima slobodnog kretanja kapitala koje imamo danas, to bi građane navelo na iznošenje domaće štednje u inozemstvo, primjerice u susjedne zemlje Europske unije. Takav scenarij dodatno bi potkopao sigurnost bankovnog sustava s nesagledivim posljedicama i mogućnošću da se visoki troškovi sanacije banaka u budućnosti ponovo prelome na teret prvo štediša, a zatim države, odnosno svih poreznih obveznika.

Važno je istaknuti da bi ukidanjem valutne klauzule najveći dio duga i dalje ostao vezan uz tečajna kretanja, prije svega jer dobar dio zaduženosti otpada na devizni inozemni dug, pa isključivo sektor kućanstava više ne bi bio izložen tečajnom riziku. Naime, na kraju lipnja 2015. ukupni domaći i inozemni dug iznosio je 103,3 mlrd. eura, pri čemu je od toga 81,3 mlrd. eura ili 78,7% bilo u stranoj valuti ili indeksirano uz stranu valutu. Ako bi se ukinula potraživanja s valutnom klauzulom kreditnih institucija na domaćem tržištu prema svim domaćim sektorima, isključujući središnju državu, dio ukupnog duga koji bi bio pod utjecajem tečaja smanjio bi se na i dalje visokih 62,6 mlrd. te bi iznosio 60,6% ukupnog duga. Ako bi se dodatno ukinula valutna klauzula i za potraživanja kreditnih institucija prema središnjoj državi, tada bi tečaj utjecao na dug od 60,3 mlrd. eura ili 58,4% ukupnog duga.

Na kraju, naglasimo da zabrana ili ukidanje valutne klauzule, a kamoli štednje u stranoj valuti, nisu u ingerenciji HNB-a: pitanje valutne klauzule regulirano je Zakonom o obveznim odnosima, a taj je zakon - kao i druge zakone u našoj zemlji - donio Hrvatski sabor. Isto tako, napominjemo da korištenje valutne klauzule nije hrvatska specifičnost - njena upotreba iz različitih razloga prisutna je u mnogim zemljama, uključujući i sve zemlje Europske unije.

Lideri Mosta rekli su da ste podržali ideju osnivanja Ekonomskog savjeta i Monetarnog odbora? Što ste točno podržali? Radi li se o većem utjecaju Vlade na monetarnu politiku? Pristajete na manju neovisnost HNB-a?

- O Monetarnom odboru nije bilo riječi niti razumijem što bi to bilo. Ne znam da tako nešto postoji u drugim zemljama. Postoji nešto što se zove Valutni odbor, koji nepovratno fiskira tečaj i prisutan je, na primjer, u BiH, no u Hrvatskoj bi, po mom mišljenju, bio loše rješenje. Ni o kakvom utjecaju Vlade na monetarnu politiku nije bilo govora niti bi to, naravno, bilo prihvatljivo. Postoji jasna odredba da monetarnoj vlast nije dopušteno primati naputke od bilo koga. Što se Ekonomskog savjeta tiče, o njemu je bilo riječi. Ekonomski savjeti u različitim formatima postoje u mnogo zemalja. Ja sam mišljenja, što sam i rekao, da bi dobra uloga takvog savjeta bila osmišljavanje dugoročne strategije ekonomskih politika i testiranje pojedinih zakonskih rješenja. Na primjer, prije donošenja izmjena Zakona o potrošačkom kreditiranju takav savjet bi napravio analizu kvantitativnih učinaka takvog zakona, tzv. QIS (quantitative impact study) na sve koji su predmet tog zakona, zatim bi upoznao Vladu sa svojom analizom te, nakon rasprave na temelju takve analize, Vlada bi predložila zakon. I tako sa svakim zakonom. Najveći dio kvantitativnih analiza ne bi radio Savjet, nego bi morao doći iz samih ministarstava, a ekonomski savjet bio bi na neki način filter konzistentnosti i nepristranosti takvih analiza te bi u nekim slučajevima radio vlastite analize. Vjerujem da bi to poboljšalo kvalitetu zakonskih rješenja, odnosno politika.

Spominje se da bi HNB trebao uvesti ciljane inflacije, kreirati novac putem kredita bankama i kroz kupovinu državnih vrijednosnica, zaziva se ‘blaga’ i ‘kontrolirana’ deprecijacija… Može li zaista HNB glumiti ECB, tj. voditi neki hrvatski quantitative easing program?

- Način i funkcionalnost djelovanja središnje banke razlikuje se među zemljama jer ono ovisi o čitavom nizu faktora: institucionalnom okviru, specifičnostima pojedinog gospodarstva, razvijenosti financijskoga sustava, vjerodostojnosti ukupne ekonomske politike itd. Pritom u zemljama, pogotovo malim, koje su u bližoj povijesti iskusile veće i češće gospodarske i financijske krize i devalvacije vrijednosti domaće valute obično postoji manjak povjerenja u domaću valutu. U takvim se uvjetima monetarna politika suočava, u slučaju Hrvatske, s eurizacijom monetarnog sustava, zbog koje postoje potencijalno veliki negativni efekti znatne promjene tečaja na financijsku stabilnost zemlje i ostvarivanje temeljnog cilja održavanja stabilnosti cijena.

Eurizacija tako smanjuje mogućnost djelovanja monetarne politike putem tradicionalnih transmisijskih kanala jer domaća valuta, čijom cijenom i količinom upravlja središnja banka, ima manju važnost u domaćim gospodarskim i financijskim kretanjima nego što bi to bio slučaju u neeuriziranoj zemlji. Isto tako, u euriziranom gospodarstvu kućanstva svoja očekivanja o promjenama cijena dobara i usluga vezuju uz promjene tečaja zbog loših iskustava s visokom inflacijom u prošlosti. Stoga tada središnje banke najčešće koriste devizni tečaj, a ne kamatnu stopu, kao glavno nominalno sidro inflacijskih očekivanja. Na kraju, posljedica visoke depozitne eurizacije je i visoka kreditna eurizacija jer se banke nastoje i trebaju zaštititi od valutnog rizika. Takve karakteristike bankovnog sustava u zemljama europodručja praktički ne postoje.

Osim eurizacije, odabir tečajnog, a ne kamatnog režima monetarne politike može biti uvjetovan i drugim činiteljima. Naime, mala otvorena gospodarstva snažno su izložena globalnim gospodarskim i financijskim kretanjima pa bi veća kolebanja deviznog tečaja dovela do učestale promjenjivosti uvoznih i izvoznih cijena, čime bi se otežala njihova predvidivost i povećala neizvjesnost u poslovanju s inozemstvom.

Upravo zbog svih tih činjenica, okvir i način provođenja monetarne politike ESB-a i HNB-a nije i ne može biti jednak, a HNB se ne može služiti istim instrumentima za ostvarivanje svojih ciljeva kako to čini ESB. Dodatno, to što HNB provodi monetarnu politiku vodeći u prvom redu računa o stabilnosti tečaja kune prema euru, ima i jednu drugu iznimno važnu dimenziju, a to je očuvanje financijske stabilnosti sustava i ukupne makroekonomske stabilnosti. Naime, izrazito visoka devizna zaduženost i euriziranost hrvatskog gospodarstva i bankarskog sustava hrvatske građane, poduzeća, banke i državu čini izrazito ranjivima na značajnije promjene tečaja kune prema euru, pa bilo kakva znatnija promjena tečaja ima velike reperkusije na zaduženost i općenito gospodarska kretanja.

Ipak, kritiziraju za neaktivnost, neekspanzivnost…

- U pogledu karaktera monetarne politike u zadnjih sada više od šest godina, odnosno u razdoblju krize, još jednom treba istaknuti da je djelovanje HNB-a bilo izrazito ekspanzivno, jednako kao i svih drugih središnjih banaka u Europi, pa tako i ESB-a. Samo je način provedbe te ekspanzivnosti bio drugačiji, što je i logično s obzirom na to da su kanali i instrumenti djelovanja različiti. Primjerice, u pretkriznom razdoblju oko 30% ukupne imovine banaka u Hrvatskoj bilo je imobilizirano raznim regulatornim zahtjevima HNB-a, da bi se do danas taj omjer spustio na oko 17%. To ilustrira da u uvjetima kada središnja banka ne provodi monetarnu politiku kamatnim kanalom, zbog ranije objašnjenih ograničenja, onda koristi ostali raspoloživi arsenal. A to su različiti oblici obveznih pričuva i likvidnih zahtjeva koje središnja banka relaksira kada je to potrebno. Takve instrumente u pravilu ne koristi zemlja koja koristi kamatnu stopu kao glavni kanal djelovanja, kod koje, kada ta kamata padne na tzv. donju granicu (nula), središnja banka pristupa drugim nekonvencionalnim mjerama, kao što su izravne kupnje vrijednosnih papira. Stoga, za razliku od HNB-a, u razdoblju krize ESB nije imao puno prostora za oslobađanje likvidnosti putem smanjivanja regulatornih zahtjeva s obzirom na to da se inače, odnosno tradicionalno, nije oslanjao na te instrumente, pa je suma imobilizirane imovine i slobodnih novčanih sredstava banaka u europodručju u pretkriznom razdoblju iznosila manje od 2% ukupne imovine banaka.

U okviru postojećeg instrumentarija, HNB i dalje raspolaže s dovoljno sredstava za nastavak vođenja ekspanzivne politike. HNB će tu mogućnost, kada i ako to ocijeni potrebnim, i iskoristiti. Tu se prvenstveno misli na spuštanje obvezne pričuve, koja u Hrvatskoj trenutno iznosi 12%, dok, usporedbe radi, u europodručju ona iznosi svega 1%. Ukupno gledajući, u Hrvatskoj je regulatornim zahtjevima trenutno imobilizirano još više od 70 mlrd. kuna likvidnosti ili više od 20% BDP-a.

Zaključno, s obzirom na ključnu činjenicu da se okvir provođenja monetarne politike i HNB-a značajno razlikuje od onoga ESB-a, zatim da je financijski sustav u Hrvatskoj visoko euriziran, a tržište kapitala izuzetno plitko, te da trenutno djelovanje HNB-a već jest izrazito ekspanzivno i još uvijek ima dovoljno prostora za dodatno relaksiranje postojećih instrumenata monetarne politike HNB-a, nejasno je koje bi povoljne učinke uvođenje bilo kakvog sličnog programa izravne kupnje državnih vrijednosnih papira na domaćem tržištu od strane HNB-a imalo na ostvarivanje ciljeva monetarne politike (kao što radi ESB), bez otvaranja dodatnih rizika u pogledu narušavanja stabilnosti tečaja koji je pak osnovni preduvjet održavanja financijske stabilnosti sustava i stabilnosti cijena u Hrvatskoj. Tečaj eura je od najave provođenja programa kvantitativnog popuštanja ESB-a deprecirao za otprilike 15 posto, što bi u Hrvatskom slučaju djelovalo vrlo negativno na gospodarstvo. Isto tako, u EU postoji zabrana monetarnog financiranja države, a kao što sam rekao, hrvatska monetarna politika ne suočava se s donjom granicom kamatne stope na isti način kao ESB. Napokon, kao što su neki moji kolege guverneri iz eurozone lijepo primijetili, kvantitativno popuštanje je politika u koju je puno lakše ući, nego iz nje izaći, tako da ćemo o njenoj uspješnosti, ili ne, zaključke moći donositi tek nakon nekoliko godina.

Zanimljivo je da ni grčka Syriza nije željela napustiti euro, dok sad ključne političke stranke žele napustiti sidro deviznog tečaja, tj. grubu vezu kune i eura koju imamo već godinama. Kakva bi bila posljedica deprecijacije od, recimo, 20 posto u dvije godine?

- Kao što sam već rekao, domaće gospodarstvo je izuzetno visoko devizno zaduženo. Na kraju lipnja 2015. ukupni domaći i inozemni dug svih sektora iznosio je 103,3 mlrd. eura, od čega je 81,3 mlrd. eura činio čisti devizni dug i dug u kunama uz valutnu klauzulu, dakle dug koji je pod utjecajem tečajnih kretanja. Pritom je devizni dug države iznosio 29,7 mlrd. eura, nefinancijskih poduzeća 25,1 mlrd. eura, a stanovništva 12,2 mlrd. eura. S obzirom na tako visoku razinu zaduženosti domaćeg gospodarstva koja je vezana uz kretanje tečaja, deprecijacija tečaja kune prema euru od samo 1%, odnosno približno za 7 lipa, praktički dovodi do porasta ukupnog duga svih sektora za 0,8 mlrd. eura ili za 6,2 mlrd. kuna. Jednostavnom statičkom analizom može se približno izračunati učinak slabljenja kune u odnosu na euro i ostale svjetske valute. Izračun na podacima za 2014. uz pretpostavku deprecijacije kune od 10%, uz nepromijenjene ostale uvjete, ukazuje da bi izvoznici roba i usluga primili bi 15,2 mlrd. kuna više, dok bi za postojeći uvoz roba i usluga morali platiti 14,5 mlrd. kuna više. Vlasnici deviznih depozita, uključujući i središnju državu, bili bi nominalno bogatiji za 18,3 mlrd. kuna. Istovremeno, kunska protuvrijednost inozemnog duga svih sektora povećala bi se za 35,6 mlrd. kuna, dok bi se domaći dug u stranoj valuti i indeksiran uz stranu valutu povećao za 21,7 mlrd. kuna. Neto učinak 10-postotne deprecijacije duboko je negativan te iznosi -38,3 mlrd. kuna, odnosno 11,7% BDP-a.

Iako je navedena analiza vrlo jednostavna i statička s obzirom na to da se uspoređuju tokovi i stanja, razumno je pretpostaviti da bi rezultati dinamičke analize bili još pogubniji. Naime, dodatni pozitivni učinci na neto izvoz kroz rast realnog izvoza i pad realnog uvoza vjerojatno bi značajno bili nadmašeni nizom negativnih učinaka poput izrazitog rasta nenaplativih kredita, porasta inflacije zbog rasta uvoznih cijena, porasta kamatnih stopa zbog rasta premije rizika od inflacije, smanjenja raspoloživog dohotka stanovništva i znatnog narušavanja financijske stabilnosti, ali i stabilnosti cjelokupnog gospodarstva.

Stresni scenarij u kojem uz 10-postotnu deprecijaciju tečaja eura simuliramo dodatne konzistentne poremećaje na domaćim i inozemnim tržištima na bazi interakcija svih sektora u ekonomiji ukazuje da bi učinak na loše kredite u bankama bio koncentriran u sektoru nefinancijskih poduzeća kod kojega bi udjel loših kredita premašio 50%, dok bi potrošački portfelj sadržavao gotovo 17% loših kredita. Deprecijacije od 20% nije bilo u novijoj povijesti, pa se ne može bez zadrške baratati procjenom osjetljivosti na ovaj šok. Učinci 20-postotne deprecijacije procijenjeni na osnovi modela baziranih na makroekonomskim, ali i mikroekonomskim podacima upućuju na potencijalno razmjerno snažno pogoršanje kvalitete kredita: neurednost u ispunjavanju kreditnih obaveza bi se više nego udvostručila

Takav scenarij, gdje se tečaj eura naglo i snažno mijenja, izazvao bi kompleksne i snažne poremećaje u čitavom sustavu, koji bi imali obilježja nove, ozbiljne ekonomske krize. Velika valutna neusklađenost, odnosno tzv. otvorena devizna pozicija bankarskog sektora u slučaju opisane krize izazvala bi i značajne fiskalne troškove zbog isplate osiguranih depozita propalih banaka.

Kakve su reakcije u europskim financijskim krugovima na neizvjesnost nakon hrvatskih parlamentarnih izbora?

- Prije dva tjedna u Londonu sam imao prezentaciju za najveći dio glavnih financijskih investitora u hrvatski dug kako bih ih upoznao s tekućim zbivanjima u Hrvatskoj. Ono što je dobra vijest za njih je ocjena rasta, odnosno jasnog izlaska iz recesije, snažnijeg nego što smo očekivali. Ono što i dalje brine je nastavak rasta javnog duga, iako javni dug treba također promatrati na način usporediv s drugim državama, na primjer onima koje su nacionalizirale drugi stup mirovinske štednje ili već privatizirale/koncesionirale autoceste, ili pak nemaju u javnom dugu razvojnu banku. Rekao bih da financijski krugovi očekuju jasan signal da nova Vlada ima ideju kako postići primarni suficit proračuna, na način koji ne smanjuje efikasnost, nego dapače potiče efikasnost i na najmanje negativan način djeluje na rast, te jasan signal da zna kako i koje strukturne reforme na podizanju konkurentnosti domaćeg gospodarstva treba provesti i da ih je spremna provoditi. Kredibilni pomaci u tom smjeru vodili bi padu premije na rizik zemlje i time padu kamatnih stopa po kojima se zadužuju država, poduzeća i stanovništvo u Hrvatskoj. Nasuprot tome, signali o mogućnosti provođenja nekih, da ih tako nazovem, avanturističkih ideja, o kojima smo već pričali u ovom intervjuu, mogli bi dovesti do suprotnog učinka, rasta premije rizika zemlje i posljedično kamatnih stopa i tereta duga.

Kakve su posljedice konverzije kredita u francima u eurske kredite? Što se do sada dogodilo, a što još očekujete da će se dogoditi u sustavu? Dužnici u francima poručuju da ih banke doslovno varaju kod konverzije? Je li HNB provjerio te tvrdnje?

- Posljedice konverzije su smanjenje ukupnog portfelja kredita građanima za oko jednu milijardu eura, odnosno blizu desetine vrijednosti stambenih kredita. Uz to, bankarski će sustav prvi put dočekati kraj godine u gubitku, uz značajno smanjenu kapitalnu snagu banaka. Mislim da se, s pozicije bankarskog sustava, sve značajno već dogodilo. Banke su proknjižile gubitak i uravnotežile devizne pozicije, te platile troškove koji iz toga proizlaze. Eventualne daljnje posljedice bit će jasnije moguće ocijeniti u skoroj budućnosti.

HNB je zaprimio različite primjedbe u nešto manje od 3% slučajeva konverzije, no to je otprilike dvogodišnji broj prigovora koje inače dobiva, u samo mjesec dana. Provjeravaju se, naravno, sve primjedbe klijenata na provođenje konverzije u okviru praćenja zaštite potrošača i svakodnevno komunicira s uključenim bankama kako bi se promptno otklonili uočeni problemi vezani uz konverziju te će se, ako zatreba, poduzeti mjere prema onima koji ne poštuju propise. Cijeli niz aktivnosti već je poduzet, o supervizorskim, prema zakonu, ne smijemo izravno obavještavati javnost, no mislim da se one mogu prilično jasno iščitati, dijelom iz javne komunikacije, a dijelom iz reakcija i recentnih postupaka banaka.

Sigurno ste čitali odgovore HDZ-a i SDP-a Mostu. Koji su vam se najviše svidjeli? Čini se da se 95 posto slažu. Je li to normalno?

- To ne bih htio komentirati.

Mislite li da u Hrvatskoj može funkcionirati tzv. tehnička Vlada?

- U svijetu postoje pozitivna i manje pozitivna, odnosno negativna iskustva s takvim vrstama vlada. To ovisi o sastavu takve Vlade i političkoj podršci za provođenje strukturnih reformi koju bi imala. Drugim riječima, potrebno je prvenstveno znati što i na koji način treba napraviti te dobiti dovoljno političke podrške da se većina toga provede. To nije banalno, često se kod nas spominje kako se sve zna što treba napraviti, samo da treba političke volje. Nisam siguran da je tako. Nisu samo posebni interesi i posljedični nedostatak političke volje zapreka reformama. Mislim da je i kompetencija velik problem, kako u javnoj upravi, tako i šire u javnoj sferi. Bez vrlo jasnog poznavanja problema, a to je moguće samo uz izuzetno dobro poznavanje sustava, bilo javne uprave, zdravstvenog, mirovinskog, obrazovanja, financijskog sustava, pravosudnog sustava, sustava nagrađivanja i korporativnog upravljanja, upravljanja ljudskim resursima, političkog sustava itd., nije moguće osmisliti najkvalitetnija rješenja.

Bankari poručuju da više ne žele kreditirati državu ako se ne donese kredibilni proračun. Koji su razlozi za takvo ponašanje? Postoji li zaista opasnost da domaći i strani financijski krugovi odbiju financirati nekredibilni proračun? Kakve bi bile posljedice?

- Za banke je država tijekom krize bila daleko najbolji klijent. Ne vjerujem da se tako lako netko želi odreći takvog klijenta. Koja je alternativa? S druge strane država mora voditi računa o tome da kredibilnost proračuna, kao što sam ranije rekao, govoreći o međunarodnim investitorima u naš dug, određuje i dostupnost i cijenu zaduživanja. No, ne samo proračun. Što je veći dug, javni i vanjski, te što je struktura ekonomije slabija, a time i rast, uvjeti zaduživanja će biti nepovoljniji. I obrnuto.

HDZ poručuje da trebate otići. Most traži monetarnu politiku koja se čini dosta daleko od one koju vodite. I Boris Lalovac vas često proziva u medijima. Mislite li se da će se svi skupa dogovoriti pa promijeniti zakon i smijeniti vas?

- Nisam primijetio ozbiljne argumentirane kritike na monetarnu politiku, slijedom argumenata koje smo i ovdje analizirali, tako da nemam taj dojam. No, bez obzira na to, načelno govoreći, neovisnost središnje banke postoji upravo zato da bi mogla voditi monetarnu politiku koja se ne mora u svakom trenutku sviđati politici. Da nije tako, središnje banke ne bi bile neovisne, institucionalno, osobno i financijski. Politiku HNB-a, uostalom, ne vodi samo guverner, nego Savjet HNB-a, koji se sastoji od osam stručnjaka, od kojih je guverner jedan. Hrvatska je demokratski dovoljno zrela da ne vjerujem da bi nekome palo na pamet vraćati se u prošlost i ponovo stavljati središnju banku pod političku kontrolu na bilo koji način. To bi, naime, značilo ne samo odustajanje od pravne stečevine EU koju smo usvojili i potpisali, a ja sam kao zamjenik glavnog pregovarača osobno o tom zakonu pregovarao, nego, što bi, po mome mišljenju, bilo još gore, odustajanje od prihvaćanja ideje neovisnosti središnje banke koja je, kao i u razvijenom svijetu, u Hrvatskoj dulja od ulaska u EU.

Kako vidite potez FED-a, koji je nakon dugog vremena povećao referentnu kamatnu stopu? Kako bi mogao utjecati na Hrvatsku?

- Početak ciklusa podizanja kamatne stope američke središnje banke je logičan i očekivan. To se vidi i iz prve reakcije tržišta. Učinak na tržište prinosa duga zemalja u razvoju, u koje spada i Hrvatska, ovisit će u velikoj mjeri o očekivanju tržišta o budućem ritmu podizanja kamatne stope. U ovom trenutku prisutna je kombinacija, da tako kažem, blage retorike i relativno agresivno očekivanih brojki. U svakom slučaju, iskustvo prošlosti govori da u situaciji pooštravanja monetarne politike FED-a efekti prelijevanja na zemlje u razvoju nisu neophodno linearni, odnosno utjecaj ovisi o makroekonomskoj stabilnosti i ekonomskoj snazi zemlje. One zemlje koje su vulnerabilnije mogu osjetiti snažniji učinak.