Prije nekoliko dana naišao sam na dva nevezana članka koji problematiziraju desetljeće niskih ili čak negativnih kamatnih stopa: oba lagano bude nelagodu jer otvaraju pitanje možemo li predvidjeti kako će ubuduće funkcionirati velike ekonomije čije centralne banke već jako dugo provode eksperimentalnu monetarnu politiku. Pokušat ću povezati dvije vrste zabrinutosti iz dva članka u jednu, iako cilj nije umanjiti razinu podozrenja prema učincima monetarnih eksperimenata. Upravo suprotno.
Prvi članak objavio je Robert Armstrong u Financial Timesu u kojem je na primjerima JC Penneyja i ThyssenKruppa problematizirao zombifikaciju velikog broja kompanija kojima jedino ekstremno niske kamate omogućavaju preživljavanje bez radikalnog restrukturiranja.
Obje su kompanije jako velike, a prošlo je jako puno vremena otkako su zadnji put zabilježile uspješnu godinu.
JC Penney je, primjerice, imao 1100 prodajnih lokacija prije desetak godina, a sada ih ima 850. Nekoliko godina iz operativnog profita ne mogu pokrivati kamate na dug koji je dosegao 5,3 milijarde dolara. Opstaju s očigledno neodgovarajućim poslovnim modelom samo zbog okružja vrlo niskih kamata. JC Penney tako i dalje dobiva ogromne zajmove za refinanciranje, a vjerovnici i dalje akumuliraju nove rizike. Da je JC Penney propao, više novca ostalo bi za nove kompanije u retailu sa suvremenijim, drugačijim i puno učinkovitijim poslovnim modelima. Ovako imamo velikog zombija koji se ne mora naročito prilagođavati.
Problem je u tome što JC Penney nije usamljen slučaj. Eksperti Banke za međunarodna poravnanja (BIS) izračunali su kako se udio kompanija sa slabim perspektivama rasta, koje više ne mogu pokrivati kamate iz operativnih troškova, udvostručio - povećao se sa 3 posto u 2007. na 6 posto u 2016. godini. Posebno je izražen trend rasta broja zombi kompanija u Europi. Posljedice su niža razina investiranja, niža produktivnost i niža inflacija. I, može se reći, veliki rast sistemskog rizika.
U 2018. Penney je uspio prikupiti 400 milijuna dolara uz prinos od oko 9 posto. Novac su dobili jedino zato što u doba niskih kamata investitori očajnički traže prilike za realizaciju visokih prinosa. Međutim, jasno je što će se dogoditi JC Penneyju, koji je dokazao da nije sposoban za radikalno restrukturiranje, kada dođe do normalizacije kamatnjaka. Zombi će leći u poslovni grob, a problem će se povećati. Problem je očigledan: 95.000 zaposlenika JC Penneyja nisu zombiji, već stvarni ljudi koji rade za kompaniju koja se nije prilagodila.
Zbog svega toga autor prvog članka koji me privukao ovaj tjedan zaključio je kako je jedino preostalo oružje koje će gurati kompanije u radikalno restrukturiranje i prilagodbu agresivni investitorski aktivizam. I objasnio je to na primjeru ThyssenKruppa. No, ako je agresivnost investitora jedino preostalo oružje u zombificiranoj ekonomiji protiv direktora koji idu linijom manjeg otpora zahvaljujući eri niskih kamata, to se ne čini lakom situacijom, ali ni sam se nisam mogao ničega pametnijeg dosjetiti.
Ekstremno niske kamate su jednostavno toliko distorzirale tržište da je teško naći bolje argumente.
Drugi članak koji me zaokupio izišao je osobno iz pera bivše guvernerke američkih Federalnih rezervi, Janet Yellen, koja je u autorskom partnerstvu sa Sage Belz i Davidom Wesselom objavila poduži članak “Zašto inflacija ne ide gore?” Radi se, naravno, o visokosofisticiranom ekonomskom tekstu teškom za praćenje, koji nadugačko razglaba o tome zašto je iznenađujuće da je izostala inflacija te zbog čega je sravnjena tzv. Phillipsova krivulja koja je u ranijoj ekonomskoj povijesti dobro reflektirala veze (ne)zaposlenosti i inflacije. Pravo mučenje od teoretiziranja koje zapravo ne daje jasan odgovor na to kako je moguće da su centralne banke pucale iz sveg oružja kako bi proizvele inflaciju, a nisu u tome uspjele.
Taj članak donosi neke prozaične zaključke. Tvrde da su se promijenila očekivanja prognostičara, financijskih tržišta i biznismena. Nisu dali jasan odgovor zašto. Pisali su i o značajnim promjenama na tržištu rada, o tome kako se, recimo, u statistikama zaposlenosti ne vide svi oni koji su u Sjedinjenim Državama bili prisiljeni potražiti drugi posao, o tome kako su sindikati izgubili pregovaračku snagu. Pisali su i o utjecaju tehnologije i drugačijem funkcioniranju lanaca opskrbe.
Najmanje su se bavili onim što se sve više čini očiglednim te su to tek spomenuli u samo jednom pasusu: rad Silvane Tenreyro i Michaela McLeaya dokazao je statističku korelaciju između nestajanja inflacije i nezaposlenosti ako centralne banke reagiraju na rast nezaposlenosti snižavanjem kamata kako bi potaknule ekonomiju na novo zapošljavanje te tako - režu inflaciju. To zvuči savršeno logično. No, pomalo je čak i smiješno da su najveće svjetske centralne banke koristile ekstremno rezanje kamata za poticanje inflacije, iako zdrava logika i empirija ukazuju na potpuno drugačiji učinak.
Problem je sljedeći: ako rezanje kamata reže inflaciju umjesto da je diže kad je treba dignuti, te uz to zombificira ekonomiju, to se ne čini baš mudrom politikom.
Inače, McLeay i Tenreyro dokazali su da u pojedinim američkim gradovima i državama bez vlastitih centralnih banaka inflacija ostaje osjetljiva na nezaposlenost kao što je bila u 90-ima i 80-ima. Treba li još dokaza da na mjestima bez direktnog utjecaja akomodirajuće monetarne politike Phillipsova krivulja još uvijek normalno funkcionira: smanjuje se nezaposlenost, rastu nadnice. To je normalno i tako bi trebalo biti. Svijet u kojem ne funkcionira Phillipsova krivulja neko je čudno mjesto, zona visokog opreza, gdje zombiji jedu mozgove investitora gladnih profita. Zvuči jezovito.